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September 7, 2020

Je me méfie de l’or qui provoque des poussées de fièvre chez les spéculateurs. Mais avec les taux d’intérêt cloués au plancher, certains investisseurs sérieux considèrent maintenant le métal jaune pour remplacer partiellement les obligations dans leur portefeuille, car celles-ci ne parviennent plus à jouer pleinement leur rôle stabilisateur.

En début de carrière, lorsque je faisais mes dents dans le journalisme économique, j’ai probablement trop rencontré de petits promoteurs miniers et de gold bugs, ces adorateurs du métal précieux qui, bien avant les furieux adeptes du bitcoin, voient dans l’or, les conserves et les armes à feu, des moyens de survie après l’effondrement de la civilisation et de la monnaie.

Jamais on n’a parlé d’acheter de l’or aux réunions de stratégie de placement auxquelles j’ai assisté à la Caisse de dépôt, en milieu de carrière, et encore moins au comité de placement de la caisse de retraite de la Banque du Canada, où j’ai longuement siégé. Ni même une question sur l’or dans mes examens de CFA (Chartered Financial Analyst), qui couvraient l’éventail de la finance moderne.

Utilisé comme monnaie pendant des millénaires, puis comme point d’appui au papier monnaie, l’or n’était plus qu’une relique, qu’une transaction ponctuelle pour spéculateurs.

Bien sûr, beaucoup de banques centrales en ont encore plein les voûtes, mais la Banque du Canada a tout vendu depuis longtemps.

La rumeur veut que la banque centrale chinoise soit récemment devenue un acheteur avide, mais l’opération illustre justement le nouvel attrait de l’or : un succédané aux obligations du Trésor américain, dont la Chine est gorgée. La guerre économique qui s’installe entre les deux pays l’inciterait à diversifier ses immenses réserves de change. On observe la même chose dans d’autres pays qui ont des relations tendues avec les Américains.

LE RESSORT DES OBLIGATIONS EST CASSÉ

Le problème des obligations dépasse le simple fait qu’elles ne rapportent plus que des misères en revenu d’intérêt. C’est leur rôle de contrepoids dans les portefeuilles qui semble cassé. Dorénavant, qu’est-ce qui prendra de la valeur lorsque chuteront les actions ?

Bien que cela soit contre-intuitif, la valeur des obligations augmente quand les taux d’intérêt baissent et baisse lorsqu’ils augmentent.* Avec des taux proches de zéro, quelle que soit l’échéance, il n’y a guère de place pour qu’ils reculent davantage et que le prix des obligations augmente. Faible rendement courant, faible possibilité de gains en capital, mais en revanche possibilité illimitée de pertes en capital, si d’aventure les taux repartent à la hausse. Le portrait des obligations gouvernementales, réputées sans risque, est désolant pour l’investisseur.

Le prix de l’or n’augmente pas mécaniquement comme les obligations lorsque les taux d’intérêt baissent. Ce métal devient cependant plus attractif, car son coût d’opportunité est plus faible (c’est-à-dire le rendement auquel on renonce en vendant des obligations pour acheter de l’or).

Cela compense les inconvénients de l’or, qui ne verse ni dividende ni intérêt et qui est coûteux à entreposer. Mais c’est sa protection contre l’inflation qui est présentement recherchée.

Hormis le défaut de paiement de l’émetteur, l’inflation est la hantise du porteur d’obligations. Aujourd’hui, 80 % des obligations gouvernementales dans le monde donnent un rendement nominal inférieur à 1 %, qui se traduit le plus souvent par un rendement réel négatif, une fois soustrait le faible taux d’inflation actuel !

Nous traversons une période déflationniste, mais certains investisseurs redoutent à moyen terme une poussée d’inflation au-delà de la cible de 2 % des banques centrales, provoquée par une création de monnaie surabondante. Pire, les banquiers centraux répugneraient à hausser les taux pour mater l’inflation, sachant l’endettement élevé des gouvernements, des entreprises et des ménages.

Durant la Grande Crise financière, on a invoqué la même peur d’un avilissement de la monnaie par l’utilisation excessive de la planche à billets, sans que l’inflation ne devienne un problème. La Banque du Japon, championne des achats massifs d’obligations, affiche un taux directeur à 0,5 % depuis 15 ans, toujours sans inflation.

Mais ce qui a marché dans le passé n’est pas garant de l’avenir si la perte de confiance dans les banques centrales se généralise au vu d’une création de monnaie beaucoup plus grande cette fois-ci.

Sur une longue période, l’or résiste à l’inflation, mais il faut être très patient et avoir l’estomac bien accroché. Si on ajuste son prix pour tenir compte de l’inflation, l’or a réalisé une première poussée jusqu’à 2000 $US en 1980, puis a chuté jusqu’à 400 $ en 2001, pour remonter à 2000 $ 10 ans plus tard, puis a végété autour de 1300 $ pendant cinq ans, pour enfin revenir à 2000 $ cet été. Bref, 40 ans plus tard, on peut prétendre qu’il a conservé sa valeur. Durant de brèves périodes.

UN REFUGE PEU FIABLE

On considère aussi l’or comme une valeur refuge en période de grande incertitude, mais ce refuge n’est pas très fiable. C’est un rôle qu’il partage avec le dollar américain, qui a pris du plomb dans l’aile cette année. La gestion catastrophique de l’administration Trump en est grandement responsable, mais on pourrait bien assister à l’appréciation du billet vert après les élections, car il demeure la devise par excellence pour le commerce international et les réserves des banques centrales.

Autrement, qu’est-ce qui peut replacer les obligations de bonne qualité, en partie du moins, pour réduire le risque d’un portefeuille de placement ? Il n’y a pas de solution magique, mais une série d’ajustements sont à considérer : plus d’immobilier et d’infrastructures, des actions mieux diversifiées à l’international, l’intégration des facteurs ESG, des obligations à rendement réel ou émises par des entreprises plus risquées.

L’or a peut-être une petite place dans ce bouquet.** Mais il faut accepter que sa relation avec les facteurs censés expliquer ses variations n’est pas stable dans le temps. Son cours dépend beaucoup plus de l’humeur des investisseurs que des fondamentaux de l’économie, ce qui rend toute prévision hasardeuse. Il est historiquement cher, voilà tout ce qu’on peut dire avec assurance. Caveat emptor, dit l’adage latin, que l’acheteur soit vigilant !

* Un exemple extrême permet de comprendre cette relation inverse. Imaginez que vous venez d’acheter une obligation nouvellement émise de 100 $, qui rapporte 10 $ ou 10 % en intérêt par année. Son échéance est de 10 ans. Supposons que, demain, le taux d’intérêt chute à 5 %. Accepterez-vous de la revendre à 100 $ ? Sûrement pas, car les obligations émises à partir de maintenant rapporteront la moitié moins que la vôtre. Vous la vendrez 139 $, ce qui fera en sorte que les 10 $ d’intérêt sur le prix payé par votre acheteur lui rapporteront le rendement de 5 % qui prévaut maintenant sur le marché. Vous aurez fait un gain en capital de 39 $. Au contraire, vous feriez une perte en capital de 25 $ si le taux d’intérêt grimpait plutôt à 15 %. Toutefois, si vous conservez l’obligation jusqu’à l’échéance, il n’y aura ni perte ni gain en capital.

** Il y a de nombreuses façons d’obtenir une exposition à l’or. La plus fréquente est la modeste présence des mines d’or dans les portefeuilles d’actions canadiennes.

La Presse

MIVILLE TREMBLAY, SENIOR FELLOW, INSTITUT CD HOWE, ET FELLOW INVITÉ, CIRANO